虽然房地产销售回升，但建设活动仍持续下滑。受益于地产政策放松和降息，今年以来房地产销售强于此前预期，我们预计2016年销售有望继续增长3%-5%、2017增长0-3%。销售好转、而新开工2013年以来累计下跌超过25%，帮助各城市（尤其是一二线城市）大幅度去库存。我们预计未来几个月去库存的势头仍将延续，但2016年年中开始新开工可能止跌回升、全年零增长，2017年恢复温和增长。
　　尽管销售回暖、新开工也有望边际上好转，但受2014年至15年新开工大幅下跌的滞后影响，2016年至2017年整体建设量和房地产投资增速可能进一步放缓。自年初累计的房地产施工面积同比增速已放缓至3%、房地产投资也已出现同比下跌，表明部分开发商可能正退出在建项目。近年来房地产施工面积不断攀升、体量可观，形成了巨大的潜在供给，这意味着去库存过程可能持续更久，导致建设活动和房地产投资持续低迷。
　　房地产建设活动持续放缓将在未来两年继续冲击和拖累其他经济部门。随着房地产相关的大宗商品和机械设备需求进一步滑坡，已经深陷产能过剩的采矿和制造业企业不得不更大力度地削减生产和投资。我们根据投入产出表估算房地产和建设产出（或建设量）增速每下跌10个百分点，将拖累GDP增速约2.7个百分点，其中固定资本形成增速将被拉低5个百分点、消费增速1.5个百分点、用于内需的实际进口增速近4个百分点。
　　此外，当前采矿业和工业部门去库存或清理过剩产能进展缓慢，一定程度上是由于决策层担心经济增长和就业可能受到冲击。在内需乏力的情况下，产能过剩会进一步抑制企业投资。我们预计2016年至2017年重组将有所加快，这将在长期内促进企业部门发展，但会拖累短期增长。
　　鉴于房地产建设持续下行、工业活动萎靡不振，地方财政可能仍面临较大压力。与此同时，银行体系对房地产业的直接和间接敞口较大，资产质量难免进一步恶化，这将进而抑制风险偏好、导致银行惜贷。
　　稳增长政策部分缓和下行压力
　　鉴于经济下行压力加大，我们预计未来两年决策层将维持宽松的宏观政策基调、加大政策支持力度，包括进一步放松货币政策、出台各项稳增长措施：
　　加大财政支持和基建投资：根据十三五规划，继续推出公共交通、新能源、环境与水利、产业升级等领域的重大建设项目；通过政策性银行、扩大政府债券发行规模来加大融资支持力度；积极推广PPP，引入企业部门投资。我们预计在政策的支持下，基建投资继2015年增长18%-20%后、有望在2016年增长15%-18%。
　　进一步放松货币政策，以维持宽松的货币信贷条件、防止资本外流和通缩压力造成被动收紧。我们预计央行今年底还会再降息一次、2016年初再降一次；年内再降准1-2次，2016年再降准200-300个基点；同时更主动地投放流动性，扩大PSL规模和信贷抵押再贷款试点等等。我们预计央行会将2016年M2和信贷增速目标设定在11%-12%。
　　加快推进促增长的改革，包括进一步减税、放松服务业管制、公用事业价格改革、简化行政审批、扩大社保和公共产品覆盖范围并提高支出规模。全面放开二孩政策和进一步的户籍改革也有助于支撑消费。
　　我们认为决策层不太可能出台类似2008年的强刺激，以免加剧目前的结构性问题（债务高企、产能过剩），且投资和建设体量已经很大、政策空间有限。此外，鉴于产能过剩、房地产建设量持续下滑，类似刺激政策的效果会弱得多。因此，我们预计稳增长政策只能部分抵消下行压力、防止经济失速，但不足以完全扭转下行趋势，未来两年经济增速将进一步放缓。